美债收益率曲线陡峭化趋势面临挑战，美联储会如何应对？

最近美债市场经历了一波急速的买盘，使得2、10、30年期美债收益率均获得不同程度的下跌，结合美国劳动力数据屡次低于预期，以及对贸易战带来的通胀担忧，市场之前流行交易美国的滞胀，即做多美国短期国债并做空长期国债获得盈利（因为短期国债债券收益率对利率敏感，而长期国债收益率对通胀敏感），虽然国债收益率都下降了，但是收益率曲线陡峭化加剧确还没改变，可是近期这种美债市场最主流的交易策略正遭遇考验，同时为美联储利率决议超预期发展埋下了伏笔。



规模高达29万亿美元的美债市场正上演激烈拉锯
这一市场中，两类单向投资者的拉锯态势已然显现：一类担忧劳动力市场出现裂痕，或促使美联储大幅降息他们做多国债；另一类则担心美联储的抗通胀进程尚未收官他们卖出国债。

上周初，这一基准收益率曾短暂跌破4%关键心理关口，而近期10年期美债收益率回升至4%以上，恰好印证了上述拉锯态势。

周一下午，10年期美债收益率报4.034%，这一数据显示，面对年内相对低位的收益率，投资者对配置长期美债仍存犹豫。

美联储为期两天的政策会议将于北京时间周四凌晨落幕，会后主席杰罗姆·鲍威尔预计将宣布下调短期利率25个基点，并公布最新经济展望。在此之前，投资者仍保持谨慎。

道明证券（TDSecurities）美国利率策略主管根纳季·戈德堡（GennadiyGoldberg）表示：“众多投资者不愿追涨杀跌——即不愿在收益率下行时跟风增持债券。”债券价格与收益率呈反向联动关系。

尽管今年美债市场波动加剧，但与6个月前相比，美债收益率整体呈下行态势。2年期美债收益率跌幅远大于10年期美债收益率。但这并非美债市场唯一值得关注的交易主线。

陡峭交易策略如鱼得水
债券基金经理中，一种极为主流的交易策略是押注美债收益率曲线“趋陡”——即短端与长端美债收益率利差扩大。

近期这一策略成效显著：几周前，10年期与2年期美债收益率利差曾触及65个基点，为2022年1月以来的第二高位，仅低于4月关税冲击期间该利差短暂飙升至67个基点的水平。

国会证券管理公司（CapitolSecuritiesManagement）首席经济策略师肯特·恩格尔克（KentEngelke）正是“收益率曲线趋陡”阵营的一员。

恩格尔克表示：“基于多重因素，我确信收益率曲线将趋陡。”他指出，通胀持续上行、美国巨额财政赤字，以及特朗普政府对美联储独立性的冲击，均为核心推动因素。

陡峭交易策略存在风险，美联储利率决议可能反转
加拿大皇家银行（RBC）策略师在9月初早已精准预判，押注美债收益率曲线趋陡的投资者，在美联储利率决议公布前或面临一场“痛苦交易”。近日收益率曲线的趋陡势头已略有收敛。

高盛资产管理公司（GoldmanSachsAssetManagement）固定收益宏观策略主管西蒙·丹古尔（SimonDangoor）认为，美联储或推出一系列“调整性降息”，但不会因衰退风险显著攀升而被迫启动紧急应对措施。

具体来看，尽管近期劳动力市场出现裂痕，他仍预计美国经济将达成软着陆。“当前环境对押注收益率曲线趋陡的投资者相对有利，”丹古尔表示，但他也认为后续走势“已变得更为复杂”。

受市场预期美联储或在降息的同时对股市形成提振、并助力经济达成软着陆推动，标普500指数（SPX）与纳斯达克综合指数（COMP）于周一创下历史新高。

哈特福德基金（HartfordFunds）固定收益策略师阿马尔·雷甘蒂（AmarReganti）表示，当前美联储似更侧重关注劳动力市场裂痕，而非通胀压力。但他也认为，目前判断关税对通胀可能产生的影响尚为时过早。

“我认为市场的误区在于假设关税成本会一次性传导至物价端，”雷甘蒂在谈及关税成本问题时表示，“我们始终认为这是一个非线性过程——可能快速传导，可能缓慢传导，甚至可能完全不传导。”

从收益率曲线来看上述主张是得到验证的，由于10年期国债收益率=美联储基准利率+通货膨胀预期，美国10年期收益率和2年期收益率都在快速下降，说明市场都在消化美联储的降息预期或者说市场都压制美联储必然降息。

但是美国2、10年期国债收益率的差值正在变大使收益率曲线变得陡峭，10年期国债收益率下降速度快速减缓，代表交易者对通胀的担忧需要10年期国债提供较高的收益率。

由于美国10年期国债收益率对通胀敏感，而美国PPI和CPI数据并没有提供通胀会继续加剧的线索，叠加美国关税对通胀传导效果未知。

基于上述逻辑，我们可以进行如下推演：当前支撑收益率曲线陡峭化的核心——即高企的通胀预期——实则缺乏坚实的数据支撑。未来，一旦通胀预期回落（哪怕仅是回归正常水平），都可能触发国债收益率曲线的扁平化。其传导路径为：通胀预期降温将直接压低对通胀更敏感的10年期国债收益率，使其下行速度加快，从而收窄与2年期国债的利差。

特别需要提醒交易者注意的是，这一扁平化风险存在加剧的可能：倘若通胀数据不仅未能走高，反而低于预期，将猛烈冲击市场情绪，导致10年期收益率因通胀预期坍塌而大幅下跌，届时曲线扁平化的速度和幅度将远超预期。

此外，市场还存在另一种叙事：近期10年期收益率的快速下行，其本身可能就是市场在交易“通胀预期降温”。如果后续数据（如CPI）持续证明关税并未有效推高通胀，那么即使美联储出于维护自身独立性的考量而选择暂不降息，10年期收益率也可能在宽松预期的推动下独自走低。这种情况下，收益率曲线的扁平化将是市场自发交易的结果，而非美联储政策所致。

简而言之，10年期收益率的走势为美联储提供了一层“缓冲”。市场自发的“宽松交易”（体现为长端利率下跌）在一定程度上替代了美联储降息的紧迫性。这为鲍威尔争取了时间，他可以选择等待更多确凿的数据再做决策，从而避免被市场预期“绑架”，更好地维护美联储的政策独立性。